Ethena, Pendle та Aave: Арбітражні ланцюги та механізми управління ризиками

З підвищенням популярності Ethena, активізується переповнена Арбітражна мережа: користувачі закладають USDe в Aave, щоб позичити стейблкоїни, купують YT/PT Pendle для отримання доходу, частину позицій знову постачають PT в Aave для циклічного підвищення важеля, щоб отримати зовнішні стимулювання, такі як бали Ethena. Це призвело до різкого збільшення закладених позицій PT в Aave, а використання основних стейблкоїнів піднялося до понад 80%, вся система стала більш чутливою до будь-яких коливань.

Ця стаття поглиблено аналізуватиме механізм функціонування цього фінансового ланцюга, шляхи виходу, а також ризиковий дизайн Aave та Ethena. Розуміння механізму – це лише перший крок, справжніми професіоналами стають ті, хто аналізує оновлення рамок. Ми часто використовуємо інструменти аналізу даних, щоб оглянути "минуле", але набагато важливіше – це те, як передбачити різні можливості "майбутнього" та досягти цього --- спочатку визначити межі ризику, а потім обговорити прибуток.

Арбітражна механіка: від прибутку до впливу на систему

Огляд арбітражного шляху: внести eUSDe або sUSDe в Aave, позичити стейблкоїни, а потім купити YT/PT на Pendle. YT відповідає майбутньому доходу, PT ж купується за зниженою ціною через відокремлення доходу, тримайте до терміну погашення для отримання прибутку 1:1. Справжня "велика частка" - це зовнішні стимули, такі як бали Ethena.

Отримані PT можна використовувати в Aave як заставу для формування циклічного кредиту: "застава PT → позика стабільної монети → купівля PT/YT → повторна застава". Це робиться для того, щоб за допомогою кредитного плеча отримати високу еластичність доходу на відносно визначеній прибутковості.

Вплив цього фінансового ланцюга на ринок позик:

• Зміна відкриття Aave: активи, підтримувані USDe, стали основним забезпеченням Aave, частка яких сягала приблизно 43,5%, що підвищило використання основних стабільних монет.

• Переповненість на ринку позик: обсяг позик USDe приблизно 370 мільйонів доларів, з яких близько 60% використовується для杠杆化 PT стратегії, коефіцієнт використання зріс з приблизно 50% до приблизно 80%.

• Зростання концентрації: постачання USDe на Aave високо сконцентровано, два найбільші суб'єкти разом займають понад 61%. Концентрація в поєднанні з циклічним важелем підсилює прибуток і системну вразливість.

Правило дуже просте: чим привабливіший прибуток, тим більше людей в циклі, і вся система стає чутливішою. Будь-яка незначна коливання буде безжально посилено ланцюгом важелів.

Вихідний механізм: структурні обмеження Pendle

Два основні шляхи для зниження левереджу або закриття позицій:

• Ринковий вихід: продати PT / YT до терміну, обміняти на стейблкоїн для повернення боргу.

• Утримання до терміну виходу: утримуйте PT до терміну, 1:1 обмін на базовий актив перед поверненням. Повільніше, але більш надійно під час коливань на ринку.

Причини, чому вихід став складнішим, в основному пов'язані з двома структурними обмеженнями Pendle:

• Фіксований термін: до закінчення терміну PT неможливо безпосередньо викупити, можна лише продати на вторинному ринку. "Швидке зменшення важеля" потребує витримки подвійного випробування глибиною та коливаннями цін.

• "Прихований дохідний діапазон" AMM: AMM Pendle має найвищу ефективність у заданому діапазоні. Як тільки зміна ринкових настроїв призводить до того, що ціни на дохід виходять за межі діапазону, AMM може "вимкнутися", і торгівля зможе здійснюватися лише на більш тонкому ордерному книзі, що різко збільшує ризик ковзання та ліквідації.

Отже, вихід під час стабільного ринку зазвичай не є складним, але коли ринок перепрограмується і ліквідність стає обмеженою, вихід стає основною точкою тертя, і потрібно заздалегідь підготувати план дій.

Контрольні механізми Aave: впорядковане і контрольоване зниження важелів

Зіткнувшись із структурними тертями, Aave впровадила механізм "гальмування та амортизації":

• Механізм замороження та базової ціни: коли ціна PT досягає базової ціни оракула та утримується, відповідний ринок може бути заморожений до терміну; після терміну PT природно розкладається на базовий актив, а потім безпечно ліквідується/розморожується.

• Внутрішня ліквідація: в екстремальних випадках винагорода за ліквідацію встановлюється на рівні 0, поетапне утилізація застави: USDe чекатиме відновлення ліквідності для вторинного продажу, PT утримуватиметься до терміну погашення.

• Білий список викупу: якщо кредитна угода отримала білий список Ethena, можна безпосередньо викупити базову стабільну монету за USDe, зменшуючи вплив та підвищуючи відшкодування.

• Додаткові інструменти: коли ліквідність USDe обмежена, Debt Swap може конвертувати борги, оцінені в USDe, в USDT/USDC; але підлягає обмеженням конфігурації E-mode, міграція має пороги та етапи.

Механізм підтримки Ethena: адаптивна основа

Автоматична коробка передач Ethena використовується для поглинання ударів:

• Підтримка структури та ставки фінансування: коли ставка фінансування знижується або стає негативною, Ethena зменшує хеджування та підвищує підтримку стейблкоїнів; у середині травня 2024 року частка стейблкоїнів становила близько 76,3%, після чого знизилася до близько 50%, що все ще вище, ніж у попередні роки.

• Буферна спроможність: у екстремальних сценаріях конфіскації LST, чистий вплив на загальну підтримку USDe оцінюється приблизно в 0,304%; резерв в 60 мільйонів доларів США достатній, щоб поглинути такі удари.

• Управління активами та ізоляція: Ethena здійснює позабіржові розрахунки та ізоляцію активів через третю сторону, захищаючи право власності на активи. Ця ізоляційна структура дозволяє реалізувати ефективні надзвичайні процеси: у разі перерви в роботі біржі, депозитарій може анулювати непокриті позиції, звільнити застави, допомагаючи Ethena швидко перемістити хеджовані позиції.

Ключові ризикові сигнали

Наступні 6 сигналів мають високу кореляцію з взаємодією Aave × Pendle × Ethena і можуть слугувати щоденними моніторинговими показниками:

1. Позика USDe та використання: відстеження загального обсягу позик, частки стратегій левериджу PT та кривої використання. Коли використання тривалий час перевищує приблизно 80%, чутливість системи значно зростає.

2. Aave відкриті позиції та другорядні ефекти стабільних монет: зверніть увагу на частку активів, що підтримують USDe, у загальному забезпеченні Aave, а також на ефект переносу на використання основних стабільних монет.

3. Концентрація та повторне заставлення: моніторинг частки депозитів головних адрес; коли концентрація головних адрес перевищує 50-60%, необхідно бути обережними з потенційними ліквіднісними ударами, викликаними спільними операціями.

4. Наближеність діапазону імпліцитної доходності: перевірте, чи імпліцитна доходність цільового пулу PT/YT наближається до меж заданого діапазону AMM.

5. Статус ризикового оракула PT: зверніть увагу на відстань між ринковою ціною PT та мінімальним ціновим порогом ризикового оракула Aave.

6. Стан підтримки Ethena: регулярно перевіряйте склад резервів, опублікований Ethena, звертайте увагу на зміни в частці стабільних монет.

Управління ризиками та ліквідністю

Закріпіть вищезазначені сигнали в 4 чітких "межах", розробивши операційний замкнутий контур навколо "ліміту ризику → порогу спрацьовування → дій з обробки":

1. Межа циклічного множника

   • Ліміт: встановити максимальну кількість обертів і мінімальну надлишкову маржу
   • Тригер: використання ≥ 80% / швидке зростання процентної ставки кредиту в стейблах / підвищення близькості до діапазону
   • Дії: зменшити кратність, поповнити гарантію, призупинити нові цикли; за необхідності переключитися на "тримати до закінчення"

2. Обмеження терміну (PT) межі

   • Ліміт: встановлення верхньої межі для позицій, що залежать від "продажу до закінчення терміну"
   • Тригер: імпліцитна прибутковість перевищує діапазон / різке зниження глибини ринку / наближення до базової ціни оракула
   • Дії: підвищення частки готівки та маржі, коригування пріоритету виходу; за необхідності встановити "тільки зменшити, не збільшувати" період заморожування

3. Границя стану оракула

   • Ліміт: мінімальна різниця в ціні (buffer) з базовою ціною оракула та найкоротше вікно спостереження
   • Спрацьовування: різниця цін ≤ заданий поріг / спрацьовування замороженого сигналу
   • Дії: поетапне зменшення позицій, підвищення попередження про ліквідацію, виконання Debt Swap / SOP зниження важелів та підвищення частоти опитування даних

4. Інструмент тертя на межі

   • Ліміт: доступний обсяг інструменту/вікно часу та максимальний допустимий сліп та витрати
   • Спрацьовує: ставка позики або час очікування перевищує поріг / глибина торгівлі падає нижче межі
   • Дії: резервування надлишку коштів, переключення на альтернативний канал та призупинення стратегії розширення позицій

Висновок

Арбітраж Ethena x Pendle з'єднав Aave, Pendle та Ethena в ланцюг передачі від "прибуткового магніту" до "системної еластичності". Циклічність на стороні фінансування підвищила чутливість, структурні обмеження на ринку підвищили поріг виходу, тоді як протокол забезпечує буфер через свої власні механізми управління ризиками.

У сфері DeFi прогрес аналітичних можливостей проявляється у тому, як ми дивимося на дані та використовуємо їх. Ми звикли використовувати інструменти аналізу даних для огляду "минулого", але більше потрібно передбачити різні можливості "майбутнього". Впровадження перспективного "стрес-тестування" та моделювання може допомогти нам параметризувати сигнали ризику, повторно розігруючи різні сценарії в цифровій пісочниці, формуючи надійний довідник для виконання.

Якщо ви хочете практикувати, ви можете вибрати галузевий стандартний фреймворк cadCAD на базі Python, або спробувати нове покоління платформи HoloBit на основі передових технологій Генеративного Агентного Моделювання (GABM), яка пропонує потужну візуалізацію та функції без коду.