Ilusi Bull Run Abadi: Analisis Proses Deleveraging di Pasar Kripto

Pasar kripto di bulan Juli sedang mencerna fluktuasi ekstrem dari dua bulan sebelumnya, para investor sedang berdebat apakah dasar siklus sedang terbentuk. Ini memberi kita kesempatan untuk melihat kembali dampak teknologi DEFI, ledakan lembaga terpusat, over-leverage dan siklus likuiditas pada industri. Setiap kali krisis datang, selalu ada yang percaya "kali ini berbeda", tetapi kenyataannya kita terus mengulangi sejarah. Menghadapi siklus, kemajuan teknologi mungkin hanya dapat meningkatkan ekspektasi ekonomi, tetapi tidak dapat menahan keserakahan dan ketakutan dalam sifat manusia. Kita telah menyaksikan kekuatan merusak dari leverage dan pecahnya gelembung yang cepat. Jika ada yang bisa kita pelajari dari krisis ini, itu pasti adalah rasa hormat terhadap hukum pasar dan refleksi terhadap psikologi spekulatif.

Tidak ada yang benar-benar berbeda, satu-satunya perubahan adalah investor telah belajar lebih banyak pelajaran, euforia dan kebisingan telah disingkirkan oleh pasar.

Pasar yang runtuh

Dengan data dari glassnode, kami menghitung perubahan harga bulanan Ethereum selama 5 tahun terakhir. Kinerja pasar dari April hingga Juni 2022 sangat buruk, di mana pada bulan Juni, ETH mengalami penurunan sebesar 45%. Hingga akhir Juni, harga ETH telah turun 78% dari puncak historisnya tahun lalu yang mencapai 4808 dolar.

Harga Ethereum sangat terkait dengan tren perubahan total nilai terkunci (TVL) di seluruh jaringan (. Dalam siklus bull run yang dimulai pada tahun 2020, harga Ethereum meningkat, dan TVL tumbuh pesat, mencapai puncaknya sekitar 253 miliar dolar AS pada bulan Desember 2021. Setelah itu, akibat dari runtuhnya beberapa proyek GameFi, pasar mengalami penurunan. Pada Maret-April 2022, TVL kembali meningkat menjadi 228 miliar dolar AS, tetapi setelah itu, jumlah dana mengalami penurunan tajam dan tidak ada pemulihan.

![Kepunahan Bull Run Abadi])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-7bf2fb3e8e724d2ccb39c37842766a29.webp(

Sementara itu, pasokan stablecoin di jaringan Ethereum juga mengalami perubahan. Berbeda dengan penurunan dari November 2021 hingga Januari 2022, penurunan kali ini disertai dengan penyusutan pasokan stablecoin, dari puncaknya 161 miliar dolar AS pada 3 April menjadi 146,5 miliar dolar AS pada 30 Juni, dengan total 14,5 miliar dolar AS keluar. Pasokan USDT menurun, sementara USDC tampaknya menjadi stablecoin "safe haven", dengan pasokan yang meningkat.

![Kehancuran Bull Run Abadi])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-3c4a3426ac24fffcd281922f7718238b.webp(

Serangkaian penurunan harga yang tajam, penyusutan TVL, dan penurunan pasokan stablecoin menunjukkan bahwa guncangan pasar kali ini lebih parah dibandingkan dengan penurunan dari akhir 2021 hingga Maret 2022. Bagaimanapun juga, jumlah dana atau likuiditas secara langsung mencerminkan kepercayaan pasar, yang merupakan pendorong inti dari kemakmuran pasar.

Meninjau proses penurunan drastis dari April 2022 hingga sekarang, dapat dibagi menjadi tiga tahap:

Tahap pertama ) dari 4 April hingga 6 Mei (: terutama dipengaruhi oleh kekhawatiran terhadap lingkungan makro. Ekspektasi pengetatan Federal Reserve semakin menguat, pasar secara mendasar memastikan kenaikan suku bunga sebesar 50 basis poin pada bulan Mei, dengan ekspektasi kenaikan suku bunga sepanjang tahun mencapai 275 basis poin. Suku bunga obligasi AS mendekati 3%, dolar menguat. Bitcoin jatuh di bawah 40.000 dolar, pasar kripto secara keseluruhan melemah.

Tahap kedua ) dari 7 Mei hingga 14 Mei (: Utamanya dipengaruhi oleh kejadian ekstrem LUNA. Dalam beberapa hari, LUNA dan UST menguap hampir 40 miliar USD nilai pasar. UST terputus, harga LUNA jatuh mendekati nol. Cadangan Bitcoin LFG habis dalam satu hari pada 9 Mei, gagal mempertahankan pengikatan UST dengan dolar.

Tahap ketiga ) dari 8 Juni hingga 19 Juni (: terutama disebabkan oleh ledakan dari berbagai lembaga keuangan terpusat. Peristiwa LUNA berdampak jauh, menjangkau LIDO, stETH juga mengalami pemisahan. Celsius terpaksa menghentikan penarikan, Three Arrows Capital terjebak dalam krisis. Bursa lainnya, lembaga peminjaman, dan dana lindung nilai juga terjerat dalam krisis likuiditas. Pada 18 Juni, Bitcoin jatuh di bawah 20.000 dolar, titik tertinggi 2017, mencapai titik terendah 17.708 dolar.

![幻灭 pasar bull yang abadi])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-18a50632accd8e2fd4ed2dc50a004629.webp(

Sejarah hanya mengulang dirinya sendiri

Kejatuhan Long-Term Capital Management 1998 )LTCM( memiliki banyak kesamaan dengan krisis Three Arrows Capital saat ini. LTCM bertaruh pada mean reversion, beroperasi dengan leverage tinggi, tetapi strategi tersebut gagal setelah menghadapi peristiwa black swan, tidak dapat membayar utang, dan akhirnya menyebabkan kejatuhan. Three Arrows Capital bertaruh pada LUNA dan stETH, juga beroperasi dengan leverage tinggi, setelah keruntuhan LUNA menghadapi pelanggaran utang besar-besaran, memicu reaksi berantai.

Selama 24 tahun, sejarah tampaknya selalu terulang. Gelembung internet tahun 1990-an dan krisis subprime 2008 memiliki jalur perkembangan yang serupa. Dalam setiap krisis, selalu ada yang yakin "kali ini berbeda", tetapi akhirnya terbukti salah.

Inovasi teknologi sering kali menyebabkan investor terlalu optimis terhadap keadaan saat ini, euforia memperburuk sikap spekulatif yang luas. Erosi terus-menerus terhadap batas risiko dan akumulasi leverage mengakibatkan janji imbal hasil tinggi yang tidak berkelanjutan. Ketika domino jatuh, semuanya akan terulang.

Esensi Teknologi dan Siklus Leverage

DEFI menjadi sangat populer karena "komposabilitas" nya yang mendorong teknologi dan inovasi secara eksponensial. Esensi DEFI adalah tumpukan blok Lego, yang secara signifikan memperpendek siklus inovasi. Karena kemampuan protokol untuk digunakan kembali dan kompatibilitas alat, DEFI berkembang pesat setelah Uniswap.

Protokol stablecoin algoritmik LUNA-UST telah menjadi kontroversial sejak diluncurkannya. Protokol ini berusaha untuk mencapai pengikatan dengan dolar AS melalui narasi dan cara teknis yang baru, meninggalkan cara tradisional jaminan aset. Protokol Anchor memberikan tingkat pengembalian "tanpa risiko" sebesar 20% untuk UST, sementara LFG memberikan kepercayaan kepada pasar.

Hasil tinggi yang melebihi suku bunga tanpa risiko pasar ini, ditambah dengan dukungan kuat dari LFG, menyebabkan investor melupakan prinsip dasar keuangan. Dana mulai melakukan operasi dengan leverage tinggi, memperbesar posisi UST melalui berbagai cara. Seiring dengan pertumbuhan gelembung kredit, spekulan mulai dengan antusias mempromosikan "kisah cawan suci" ini.

Namun, begitu berita negatif muncul, nilai aset akan jatuh bersamaan dengan kekayaan para arbitrageur. Para arbitrageur dengan leverage menghadapi margin call, terpaksa menjual aset, yang semakin memperburuk penurunan harga. Reaksi berantai yang dihasilkan menyebabkan pasar terdeleveraging secara berlebihan.

bahkan teknologi yang paling inovatif, dukungan modal yang paling kuat, dan konsensus pasar yang paling kokoh pun dapat hancur pada saat "black swan". Tidak peduli seberapa berbeda teknologi dan narasinya, siklus leverage tetap menjadi faktor inti yang mendominasi segalanya.

![Kepunahan Bull Run Abadi])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-e949395e051c7ba6b27d16099435d2c7.webp(

Keserakahan tidak ada hubungannya dengan desentralisasi

DEFI menjanjikan masa depan keuangan yang terbuka dan tanpa izin, di mana siapa pun dapat mengakses berbagai layanan keuangan dan memahami risiko transparan yang terlibat. Namun, meskipun DEFI mengklaim memiliki banyak keunggulan, investor enkripsi tetap berurusan dengan lembaga keuangan terpusat )CEFI(.

CEFI menawarkan beberapa keuntungan hasil dari DEFI, serta kemudahan dan keamanan layanan keuangan tradisional. Setelah mempertimbangkan, pengguna memilih untuk memindahkan aset dari 100% yang dikuasai sendiri di blockchain ke "kotak hitam" CEFI. Lembaga-lembaga ini seharusnya mengambil langkah-langkah mitigasi risiko sistematis untuk menghadapi fluktuasi pasar, tetapi ketika keserakahan manusia lepas kendali, sulit untuk memberikan peringatan yang efektif.

DEFI meskipun mengklaim memiliki ketidakberubahan, dapat diverifikasi, dan dapat diakses, masih diragukan apakah dapat menahan kerakusan dan ketakutan manusia. Konsep "kode adalah hukum" berusaha untuk menyematkan nilai-nilai dalam teknologi, tetapi kode itu sendiri juga merupakan refleksi dari kehendak manusia. Tanpa adanya batasan yang lebih kuat, sulit membayangkan bahwa teknologi dapat menghentikan kerakusan sifat manusia.

Mekanisme arbitrase LUNA-UST meskipun dijalankan secara otomatis oleh kode, namun tidak menyelesaikan masalah mendasar seperti pengendalian risiko, manajemen leverage, dan pencegahan gelembung. Krisis kali ini melibatkan protokol DEFI di rantai dan institusi CEFI di luar rantai, di hadapan siklus leverage, perbedaan antara DEFI dan CEFI menjadi tidak signifikan.

Menekan psikologi spekulatif dan menghormati hukum pasar, tidak bisa hanya diselesaikan dengan teknik seperti DEFI atau CEFI. Ini memerlukan kematangan dan kemajuan bersama dari seluruh pasar, serta rasionalitas semua investor kripto. Hanya pasar yang benar-benar efektif dan investor yang rasional yang dapat menghindari adanya peluang yang terdistorsi dalam jangka panjang.

![Ilusi Bull Run yang Abadi])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-5804f2afd1c1014e7249ad092f2aad2b.webp(