Ethena, Pendle ve Aave: Arbitraj zincirleri ve risk kontrol mekanizmalarının analizi

Ethena'nın popülaritesi artarken, yoğun bir Arbitraj ağı hızla çalışıyor: Kullanıcılar Aave'de USDe teminat gösterip stabilcoin ödünç alıyor, Pendle'ın YT/PT'sini satın alarak kazanç elde ediyor, bazı pozisyonlar PT'yi Aave'ye geri vererek kaldıraç sağlamak için döngü oluşturuyor ve böylece Ethena puanları gibi dış teşvikler elde ediyor. Bu durum Aave'deki PT'nin teminat açığını keskin bir şekilde artırdı, ana akım stabilcoinlerin kullanım oranı %80'in üzerine çıkarak yüksek seviyelere itildi ve tüm sistem herhangi bir dalgalanmaya karşı daha hassas hale geldi.

Bu makale, bu finansal zincirin işleyiş mekanizmasını, çıkış yollarını ve Aave ile Ethena'nın risk kontrol tasarımını derinlemesine analiz edecektir. Mekanizmayı anlamak sadece ilk adımdır; gerçek ustaların ilerlemesi, çerçevenin yükseltilmesi ile ilgilidir. Genellikle veri analiz araçları ile "geçmişi" gözden geçiriyoruz, ancak daha çok "geleceğin" çeşitli olasılıklarını nasıl öngöreceğimizi bilmemiz ve --- önce risk sınırlarını belirlemek, sonra kazancı tartışmak gerekmektedir.

Arbitraj Mekanizması: Gelirden Sistem Etkisine

Arbitraj yolu özeti: Aave'de eUSDe veya sUSDe yatırın, stabilcoin borç alın, ardından Pendle'de YT/PT satın alın. YT, gelecekteki kazançları temsil ederken, PT kazançların ayrılması nedeniyle indirimli olarak satın alınır ve vadesine kadar 1:1 oranında geri ödenerek fark kazancı elde edilir. Gerçek "büyük pay" ise Ethena puanları gibi dış teşviklerdir.

Elde edilen PT, Aave'de teminat olarak kullanılabilir ve döngüsel kredi oluşturur: "PT'yi teminat olarak göster → Stabil coin borç al → PT/YT satın al → Yeniden teminat göster". Bu işlem, nispeten belirli bir gelir üzerinden kaldıraç kullanarak yüksek esneklikte getiri elde etmek içindir.

Bu finansman zincirinin borç verme piyasasına etkisi:

• Aave açık değişimi: USDe destekli varlıklar Aave ana teminatı haline geldi, payı yaklaşık %43.5'e kadar yükseldi ve ana akım stablecoin kullanım oranını artırdı.

• Borç alma tarafı kalabalık: USDe borç büyüklüğü yaklaşık 370 milyon dolar, bunun yaklaşık %60'ı PT stratejilerini kaldıraçlandırmak için kullanılıyor, kullanım oranı yaklaşık %50'den %80'e yükseldi.

• Yoğunluk artışı: Aave üzerinde USDe arzı yüksek oranda yoğunlaşmış durumda, ilk iki ana aktör toplamda %61'den fazla. Yoğunluk ve döngüsel kaldıraç, kazançları ve sistemin kırılganlığını artırıyor.

Kural çok basit: Kazanç ne kadar cazip olursa, döngü o kadar kalabalıklaşır, tüm sistem o kadar hassaslaşır. Herhangi bir küçük dalgalanma, kaldıraç zinciri tarafından acımasızca büyütülecektir.

Çıkış Mekanizmasının İkilemi: Pendle'ın Yapısal Kısıtlamaları

Kaldıraç azaltmanın veya pozisyon kapamanın iki ana yolu:

• Piyasa çıkışı: Vadesinden önce PT / YT satışı yaparak stablecoin ile geri ödeme ve teminat çözme.

• Vade sonuna kadar tutma: PT'yi vade sonuna kadar tutarak, 1:1 oranında temel varlık ile geri ödeme yapın. Daha yavaş ama piyasa dalgalanmaları sırasında daha güvenli.

Çıkışın zorlaşmasının ana nedeni Pendle'ın iki yapısal kısıtlamasından kaynaklanmaktadır:

• Sabit Süre: PT vadesi dolmadan doğrudan geri alınamaz, sadece ikincil piyasada satılabilir. "Hızlı Kaldıraç Azaltma" derinlik ve fiyat dalgalanmalarının iki kat testine tabi tutulmalıdır.

• AMM'nin "gizli getiri aralığı": Pendle'in AMM'si önceden belirlenmiş aralık içinde en yüksek verimliliğe sahiptir. Piyasa duyarlılığındaki değişiklikler getirinin fiyatlandırmasının aralığın dışına çıkmasına neden olduğunda, AMM "hareketsiz" hale gelebilir; bu durumda işlemler yalnızca daha ince bir emir defterinde gerçekleştirilebilir ve kayma ile likidasyon riski keskin bir şekilde artar.

Bu nedenle, piyasa stabil olduğunda çıkış genellikle zor değildir, ancak piyasa yeniden fiyatlandığında ve likidite sıkıştığında çıkış ana sürtünme noktası haline gelir ve bu nedenle önceden bir plan hazırlamak gerekir.

Aave'nin risk yönetim mekanizması: Düzenli ve kontrollü kaldıraç azaltma

Yapısal sürtünmelerle karşılaşan Aave, "fren ve tampon" mekanizması uyguladı:

• Donma ve Taban Fiyat Mekanizması: PT fiyatı oracle taban fiyatına ulaştığında ve sürdüğünde, ilgili piyasa vadesine kadar donabilir; vade sonunda PT doğal olarak temel varlığa ayrılır, ardından güvenli bir şekilde tasfiye/serbest bırakılır.

• İçselleştirilmiş tasfiye: Aşırı durumlarda, tasfiye ödülleri 0 olarak belirlenir, teminatın kademeli olarak tasfiye edilmesi: USDe, likidite geri geldiğinde ikincil satışa sunulacak, PT ise vadesine kadar tutulacaktır.

• Beyaz liste geri alma: Eğer borç verme sözleşmesi Ethena beyaz listesine alındıysa, doğrudan USDe ile temel stabilcoin'i geri alabilir, etkiyi azaltabilir ve geri dönüşü artırabilirsiniz.

• Destek Araçları: USDe likidite sıkıntısı olduğunda, Debt Swap USDe cinsinden borcu USDT/USDC'ye dönüştürebilir; ancak E-mode yapılandırmasının kısıtlamalarına tabi olup, taşınma belirli eşik ve adımlara tabidir.

Ethena'nın Destek Mekanizması: Adaptif Taban

Ethena'nın "otomatik şanzımanı" darbeleri emmek için kullanılır:

• Yapı ve finansman oranlarını destekleme: Finansman oranları düştüğünde veya negatif hale geldiğinde, Ethena hedge pozisyonunu azaltır ve stablecoin desteğini artırır; 2024 yılının Mayıs ortasında stablecoin oranı yaklaşık %76,3'e ulaşmış, ardından yaklaşık %50 seviyesine geri düşmüştür, yine de önceki yıllardan yüksektir.

• Yastık kapasitesi: Aşırı LST el koyma senaryolarında, USDe'nin genel destek üzerindeki net etkisinin tahmini yaklaşık %0,304'tür; 60 milyon dolar rezerv, bu tür şokları absorbe etmek için yeterlidir.

• Varlık Yönetimi ve İzolasyonu: Ethena, üçüncü taraf yöneticiler aracılığıyla piyasa dışı uzlaşma ve varlık izolasyonu gerçekleştirerek varlık mülkiyetini korur. Bu izolasyon yapısı, etkili acil durum süreçlerinin uygulanmasını sağlar: Borsa kesintiye uğradığında, yöneticiler açık pozisyonları iptal edebilir, teminatları serbest bırakabilir ve Ethena'nın hızlı bir şekilde hedge pozisyonlarını taşımalarına yardımcı olabilir.

Ana Risk Sinyalleri

Aave × Pendle × Ethena ile bağlantılı olan aşağıdaki 6 sinyal, günlük izleme göstergeleri olarak kullanılabilir:

1. USDe Kredi ve Kullanım Oranı: Toplam kredi miktarını, kaldıraçlı PT stratejilerinin oranını ve kullanım oranı eğrisini izleyin. Kullanım oranı uzun vadede yaklaşık %80'in üzerinde olduğunda, sistemin hassasiyeti önemli ölçüde artar.

2. Aave açık pozisyon ve stabilcoin ikincil etkisi: USDe destekli varlıkların Aave toplam teminatındaki payını ve temel stabilcoin kullanım oranına olan akış etkisini izleyin.

3. Yoğunluk ve Yeniden Teminatlandırma: Önde gelen adreslerin mevduat oranını izleyin; önde gelen adreslerin yoğunluğu %50-60'ı geçtiğinde, aynı yönde yapılan işlemlerin likidite şokuna neden olabileceğine dikkat edilmelidir.

4. İkincil getiri oranı aralığının yakınlığı: Hedef PT/YT havuzunun ikincil getiri oranının AMM'nin belirlenen aralık sınırına ne kadar yaklaştığını kontrol edin.

5. PT risk oracle durumu: PT piyasa fiyatı ile Aave risk oracle minimum fiyat eşiği arasındaki mesafeye dikkat edin.

6. Ethena destek durumu: Ethena'nın açıkladığı rezerv bileşimini düzenli olarak kontrol edin, stabilcoin oranındaki değişikliklere dikkat edin.

Risk ve Likidite Yönetimi Sınırları

Yukarıdaki sinyalleri 4 net "sınır" haline getirin ve "risk limiti → tetikleme eşiği → işlem hareketi" etrafında bir operasyon kapalı döngüsü tasarlayın:

1. Döngü Çarpan Sınırı

   • Limit: Maksimum döngü çarpanını ve minimum teminat fazlasını belirleyin
   • Tetikleme: Kullanım oranı ≥ %80 / Stabilcoin kredi faiz oranı hızla yükseliyor / Aralık yakınlığı artıyor
   • Hareket: Çarpanı düşür, teminatı artır, yeni döngüleri duraklat; gerektiğinde "Vadesine kadar tut" seçeneğine geç.

2. Süre Kısıtlaması (PT) Sınırı

   • Limit: "Vade öncesi satma"ya dayanan pozisyonlar için bir ölçek üst sınırı belirlenmiştir.
   • Tetikleme: İmplied getiri oranı aralığı aşıldı / Piyasa derinliği aniden düştü / Oracle alt fiyatına yaklaşıldı
   • Hareket: Nakit ve marj oranını artırmak, çıkış önceliğini ayarlamak; gerektiğinde "sadece azalt, artırma" donma süresi belirlemek

3. Tahminci durum sınırı

   • Limit: Tahminci alt fiyatı ile en küçük fiyat farkı (buffer) ve en kısa gözlem penceresi
   • Tetikleme: Fiyat farkı ≤ Önceden belirlenmiş eşik / Donmuş sinyal tetikleme
   • Eylem: Parçalı pozisyon azaltma, tasfiye uyarısını artırma, Borç Değişimi / Kaldıraç Azaltma SOP'sını uygulama ve veri anketleme frekansını artırma.

4. Araç Sürtünme Sınırı

   • Limit: Araç kullanılabilir tutarı/zaman dilimi ve maksimum kabul edilebilir kayma ve maliyet
   • Tetikleme: Kredi faiz oranı veya bekleme süresi eşiği aşıldı / İşlem derinliği alt sınırı aştı
   • Eylem: Fon fazlası ayırma, alternatif kanala geçiş yapma ve strateji pozisyonunu genişletmeyi durdurma

Sonuç

Ethena x Pendle arasındaki Arbitraj, Aave, Pendle ve Ethena'yı "getiri çekimi"nden "sistem esnekliği"ne giden bir iletim zinciri haline getiriyor. Fon tarafındaki döngü hassasiyeti artırırken, piyasa tarafındaki yapısal kısıtlamalar çıkış eşiğini yükseltiyor ve protokoller de kendi risk kontrol tasarımlarıyla tampon sağlıyor.

DeFi alanında, analiz yeteneğinin ilerlemesi, verileri nasıl gördüğümüzde ve kullandığımızda kendini gösterir. Geçmişi analiz etmek için veri analiz araçlarını kullanmaya alışkınız, ancak daha çok geleceğin olasılıklarını öngörmeye ihtiyaç duyuyoruz. Öngörücü "stres testleri" ve simülasyon modellerinin dahil edilmesi, risk sinyallerini parametreleştirmemize yardımcı olabilir; dijital kum havuzunda çeşitli senaryoları tekrar tekrar simüle ederek güvenilir bir uygulama kılavuzu oluşturabiliriz.

Pratik yapmak istiyorsanız, Python tabanlı endüstri standart çerçevesi cadCAD'ı seçebilir veya son teknoloji Üretken Ajan Tabanlı Modelleme (GABM) teknolojisine dayanan yeni nesil HoloBit platformunu deneyebilirsiniz. Bu platform güçlü görselleştirme ve kod yazmadan kullanım özellikleri sunmaktadır.