Derinlik Analizi: Kripto Varlıklar piyasasında önemli dalgalanma yeniden ortaya çıktı, arkasındaki gizli gerçekler ve dersler

Dijital ekonominin hızlı gelişim dalgasında, kripto varlık piyasası benzeri görülmemiş riskler ve zorluklarla karşı karşıya. Bir yanda uyum ve düzenlemelerin örtüsü, diğer yanda ise ciddi kontrol manipülasyonu ve bilgi asimetrisi gizleniyor.

2025 yılının 14 Nisan'ında sabah 4'te, kripto varlıklar piyasası yeniden büyük bir gürültü kopardı. "Uygun RWA gösterge" olarak adlandırılan MANTRA (OM) token'ı, birçok merkezi borsada eş zamanlı olarak zorla tasfiye edildi ve fiyatı 6 dolardan ani bir düşüşle 0.5 dolara geriledi, günlük düşüş oranı %90'ın üzerinde oldu, piyasa değeri 5.5 milyar dolar eridi, sözleşme oyuncuları 58 milyon dolar kaybetti. Görünüşte bir likidite fırtınası gibi görünse de, aslında önceden planlanmış yüksek kontrol ve çok platformlu "hasat oyunu". Bu ani çöküşün sebeplerini derinlemesine analiz edeceğiz, arka plandaki gerçeği açığa çıkaracağız ve Web3 sektörünün gelecekteki gelişim yönlerini tartışacağız, benzer olayların bir daha yaşanmaması için nasıl önlenebileceğini ele alacağız.

Bir, OM çöküş olayı ile LUNA çöküşünün karşılaştırması

OM çöküş olayı, 2022 yılında Terra ekosisteminin LUNA çöküşü ile benzerlikler taşımaktadır, ancak nedenleri farklıdır:

LUNA çöküşü: Temel olarak stabilcoin UST'nin sabitinin bozulmasından kaynaklanmıştır, algoritmik stabilcoin mekanizması LUNA arz dengesine dayanır, UST 1:1 dolar sabitinden çıktığında sistem "ölüm sarmalına" girer, LUNA 100 doların üstünden neredeyse 0 dolara düşer, bu sistematik bir tasarım hatasıdır.

OM çöküşü: Araştırmalar, bu olayın piyasa manipülasyonu ve likidite sorunlarıyla ilgili olduğunu, merkezi borsa zorla tasfiye ve ekibin yüksek kontrol davranışlarını içerdiğini, token tasarım kusurları olmadığını göstermektedir.

Her ikisi de piyasa paniklerini tetikler, ancak LUNA ekosistem çöküşüdür, OM ise daha çok piyasa dinamiklerinin dengesizleşmesi gibidir.

İki, Kontrol Yapısı - %90 Ekip ve Yatırımcılar Gizlice Tutuyor

Aşırı Yüksek Konsantrasyonlu Kontrol Yapısı

Zincir üzerindeki izleme, MANTRA ekibinin ve ona bağlı adreslerin toplamda 792 milyon OM tuttuğunu, bu miktarın toplam arzın yaklaşık %90'ını oluşturduğunu göstermektedir. Gerçekten dolaşımda olan token sayısı ise 8.8 milyonun altında kalmakta, bu da yaklaşık %2'lik bir oranı temsil etmektedir. Bu kadar şaşırtıcı bir varlık yoğunluğu, piyasadaki işlem hacmi ve likiditede ciddi bir dengesizlik yaratmakta, büyük yatırımcılar likiditenin düşük olduğu dönemlerde fiyat dalgalanmalarını kolayca etkileyebilmektedir.

Aşamalı Airdrop ve Kilitleme Stratejisi - Sahte Isı Üretimi

MANTRA projesi, topluluk trafiğini uzun vadeli kilitli araçlara dönüştürmek için sürekli olarak gerçekleştirme süresini uzatarak çok aşamalı bir kilit açma planı benimsemiştir.

• İlk kez piyasaya sürülünce %20 serbest bırakılacak, böylece pazar bilinirliğini hızla artıracak;
• İlk ayda uçurum tarzı kilit açma, sonraki 11 ayda lineer serbest bırakma, başlangıçtaki refah yanılsamasını yaratır;
• Kısmi kilit açma oranı %10'a kadar düşmekte, geri kalan tokenler üç yıl içerisinde kademeli olarak tahsis edilmektedir, böylece başlangıçta dolaşım miktarı azaltılmaktadır.

Bu strateji yüzeyde bilimsel bir dağılım gibi görünse de, aslında yüksek taahhütleri kullanarak yatırımcıları çekmektedir. Kullanıcı duyguları geri döndüğünde, proje ekibi sorumluluğu "topluluk konsensüsü" biçiminde yönetim oylama mekanizması ile devretmektedir. Ancak, pratikte oy hakları proje ekibi veya ilişkili tarafların elinde yoğunlaşmakta, sonuçların kontrol edilebilirliği oldukça yüksek olmakta ve sahte bir ticaret bolluğu ile fiyat desteği oluşturmaktadır.

Dışarıda İndirimli Ticaret ve Arbitraj Alımı

%50 indirimli satış: Toplulukta birçok ihbar, OM'nin piyasa dışında %50 indirimle büyük çapta satıldığını ve özel yatırımcılar ile büyük alıcıların devraldığına işaret ediyor.

Off-chain - On-chain Etkileşim: Arbitrajcılar düşük fiyatla piyasa dışından alım yaptıktan sonra, OM'yi merkezi borsa transfer ederek on-chain işlem hacmini ve sıcaklığını artırır, daha fazla küçük yatırımcının katılımını çeker. Bu "off-chain sarımsak hasadı, on-chain piyasa oluşturma" ikili döngüsü, fiyat dalgalanmalarını daha da artırmaktadır.

Üç, MANTRA'nın Tarihsel Sorunları

MANTRA'nın ani çöküşü, tarihsel sorunları bu olay için bir risk oluşturdu:

"Uyumlu RWA" etiketinin spekülasyonu: MANTRA projesi, "uyumlu RWA" onayı ile piyasa güvenini kazanmış, Birleşik Arap Emirlikleri'nin gayrimenkul devi Damac ile 10 milyar dolarlık tokenleştirilmiş bir anlaşma imzalamış ve VARA VASP lisansı almış, birçok kurumsal ve bireysel yatırımcıyı çekmiştir. Ancak, uyumlu lisans gerçek piyasa likiditesi ve dağıtık pozisyonlar sağlamamıştır; aksine, ekip kontrolünde olan bir örtü haline gelmiş, Orta Doğu uyumlu lisansı ile fon toplamıştır ve düzenleyici onay, pazarlama aracı haline gelmiştir.

OTC satış modeli: Mantra'nın son iki yılda OTC satış modeli aracılığıyla 500 milyon dolardan fazla fon topladığı bildirildi, işletme şekli ise sürekli yeni token'lar çıkararak önceki tur yatırımcılarının satış baskısını absorbe etmek ve "yeni gelenler eski gidenler" döngüsünü oluşturmak. Bu model sürekli likiditeye dayanıyor, eğer piyasa kilitli token'ları absorbe edemezse, sistemin çökmesine neden olabilir.

Hukuki ihtilaf: 2024'te, Hong Kong Yüksek Mahkemesi MANTRA DAO davasını ele aldı ve varlık zimmeti iddialarını kapsıyor. Mahkeme, altı üyenin mali bilgileri açıklamasını istedi; yönetim ve şeffaflık sorunları zaten mevcut.

Dört, ani çöküşün derinlik analizi

1）Tasfiye mekanizması ve risk modeli geçersiz

Çoklu platform risk parametrelerinin parçalanması: Her merkezi borsa OM için risk kontrol parametrelerini (kaldıraç üst sınırı, teminat oranı, otomatik azaltma tetikleme noktası) birleştirmemiştir; bu da aynı pozisyonun farklı platformlarda tamamen farklı tasfiye eşiklerine maruz kalmasına neden olmaktadır. Bir platform düşük likidite döneminde otomatik azaltmayı (auto-deleveraging, ADL) tetiklediğinde, satış emirleri diğer platformlara taşınarak "zincirleme tasfiye" (cascading liquidations) meydana gelir.

Risk modelinin kuyruk risk kör noktası: Çoğu merkezi borsa, tarihsel dalgalanma oranına dayalı VAR (Değere Göre Risk) modeli kullanmakta, aşırı piyasa koşullarını (kuyruk olayları) yeterince tahmin edememekte ve "farklılık" veya "likidite tükenmesi" senaryolarını simüle edememektedir. Piyasa derinliği aniden düştüğünde, VAR modeli etkisiz hale gelir ve tetiklenen risk yönetimi talimatları likidite baskısını artırır.

2）Zincir üzerindeki fon akışı ve piyasa yapıcı davranışları

Büyük Tutarlı Sıcak Cüzdan Transferi ve Piyasa Yapıcıların Çekilmesi: Bir sıcak cüzdan, 6 saat içinde birden fazla merkezi borsa üzerinden 33 milyon OM (≈20,73 milyon ABD Doları) transfer etti, bu durumun piyasa yapıcılar veya hedge fonların pozisyonlarını tasfiye etmesi nedeniyle olduğu düşünülüyor. Piyasa yapıcılar genellikle yüksek frekanslı stratejilerde net nötr pozisyonlar tutar, ancak aşırı dalgalanma beklentisi altında piyasa riskini önlemek için sağladıkları iki yönlü likiditeyi geri çekmeyi tercih ederler, bu da alım satım fiyat farkının (spread) hızla genişlemesine neden olur.

Algoritmik ticaretin büyütme etkisi: Bir nicel piyasa yapıcının otomatik stratejisi, OM fiyatının kritik destek seviyesinin (10 günlük hareketli ortalamanın altında %5) altına düştüğünü tespit ettiğinde "ani satım" modülünü (flash selling module) başlatıyor, endeks sözleşmesi ile spot arasında çapraz türde arbitraj yaparak, spot satış baskısını ve sürekli sözleşmelerin finansman oranının yükselmesini daha da artırıyor ve "finansman oranı-fiyat farkı-teminat" kötü bir döngü oluşturuyor.

3）Bilgi asimetrisi ve uyarı mekanizmasının eksikliği

Zincir üzerindeki uyarılar ve topluluk yanıtları gecikiyor: Büyük transferleri anında uyaran olgun zincir üzerindeki izleme araçları mevcut olmasına rağmen, proje sahipleri ve ana merkezi borsa "uyarı-risk kontrol-topluluk" kapalı döngüsünü kurmamıştır, bu da zincir üzerindeki fon akış sinyallerinin risk kontrol eylemlerine veya topluluk duyurularına dönüştürülememesine neden olmuştur.

Yatırımcı davranış bilimi perspektifinden sürü etkisi: Yetkili bilgi kaynaklarının eksikliğinde, perakende yatırımcılar ve küçük-orta ölçekli kurumlar sosyal medyaya, piyasa bildirimlerine güveniyor; fiyat hızla düştüğünde, panik satışları ve "dipten alma" iç içe geçmiş durumda, kısa vadede işlem hacmini (24 saat içinde işlem hacmi bir önceki güne göre %312 arttı) ve dalgalanmayı (%30 dakikalık tarihsel dalgalanma bir ara %200'ü aştı) artırıyor.

Beş, Sektörün Değerlendirilmesi ve Sistematik Çözüm Önerileri

Bu tür olaylara karşı koymak ve gelecekte benzer risklerin yeniden ortaya çıkmasını önlemek için aşağıdaki önerileri sunuyoruz:

1. Tekil ve Dinamik Risk Yönetimi Çerçevesi

• Sektör Standartlaştırması: Çapraz platform likidite protokollerinin oluşturulması, likidite eşiklerinin karşılıklı geçişi, her platformun gerçek zamanlı olarak kritik parametreler ve büyük yatırımcı pozisyonu anlık görüntülerini paylaşması; dinamik risk kontrolü tamponu, likidite tetiklendiğinde "tampon süresi"nin başlatılması, diğer platformların limitli alım emirleri veya algoritmik piyasa yapıcıların tampon süresine katılımına izin verilmesi, ani büyük satış baskılarının önlenmesi.

• Kuyruk riski modelinin güçlendirilmesi: Stres testleri ve aşırı senaryo simülasyonları eklenerek, risk yönetim sistemine "likidite şoku" ve "çapraz tür sıkıştırma" simülasyon modülleri entegre edilmekte, düzenli olarak sistematik tatbikatlar yapılmaktadır.

2. Merkeziyetsizlik ve sigorta mekanizması inovasyonu

• Merkeziyetsiz Likidite Zinciri: Akıllı sözleşmelere dayanan bir likidite sistemi, likidite mantığını ve risk kontrol parametrelerini zincire entegre eder, tüm likidite işlemleri kamuya açık ve denetlenebilir. Çoklu platform fiyatlarını senkronize etmek için köprüler ve oracle'lar kullanılır, fiyat eşiği aşıldığında, topluluk düğümleri açık artırma ile likiditeyi tamamlar, kazançlar ve cezalar otomatik olarak sigorta havuzuna dağıtılır.

• Hızlı Çöküş Sigortası: Seçeneklere dayalı hızlı çöküş sigorta ürünleri sunulmaktadır: OM fiyatı belirlenen zaman diliminde belirtilen eşik değerini aşan bir düşüş yaşarsa, sigorta sözleşmesi, sahiplerine kayıplarının bir kısmını otomatik olarak öder. Sigorta primleri, tarihsel dalgalanma ve zincir üzerindeki fon yoğunluğuna göre dinamik olarak ayarlanmaktadır.

3. Zincir Üzerindeki Şeffaflık ve Uyarı Ekosisteminin İnşası

• Büyük yatırımcı davranış tahmin motoru: Proje ekipleri, veri analizi platformları ile işbirliği yaparak "Adres Risk Puanı" (ARS) modeli geliştirmelidir. Potansiyel büyük transfer adresleri puanlanmalıdır. ARS puanı yüksek olan adresler büyük bir transfer gerçekleştirdiğinde, otomatik olarak platform ve topluluğa uyarı gönderilir.

• Topluluk Risk Yönetim Komitesi: Proje sahipleri, ana danışmanlar, başlıca piyasa yapıcılar ve temsilci kullanıcılar tarafından oluşturulur, önemli zincir içi olaylar ve platform risk yönetimi kararlarının değerlendirilmesinden sorumludur ve gerektiğinde risk bildirimleri veya öneri risk yönetimi ayarlamaları yayınlar.

4. Yatırımcı Eğitimi ve Pazar Dayanıklılığının Artırılması

• Aşırı piyasa simülasyon platformu: Kullanıcıların aşırı piyasa koşullarında stop-loss, pozisyon azaltma, hedge gibi stratejileri uygulayarak risk bilincini ve başa çıkma yeteneğini artırmalarını sağlamak için simülasyon ticaret ortamı geliştirmek.

• Seviye Kaldıraç Ürünleri: Farklı risk tercihlerine yönelik seviye kaldıraç ürünleri sunulmaktadır: Düşük risk seviyesinde geleneksel tasfiye modeli kullanılır; yüksek risk seviyesinde "kuyruk riski teminatı" ek olarak ödenmeli ve ani düşüş sigorta havuzuna katılmalıdır.

Sonuç

MANTRA (OM)'nın ani çöküş olayı, yalnızca kripto varlıklar alanında büyük bir sarsıntı değil, aynı zamanda sektörün genel risk yönetimi ve mekanizma tasarımı için ciddi bir sınavdır. Aşırı pozisyon yoğunluğu, sahte bir refah yaratma amacıyla yapılan piyasa işlemleri ve platformlar arası risk kontrol bağlantısının yetersizliği, bu "hasat oyunu"nu oluşturmuştur.

Ancak, çapraz platform standartlaşmış risk kontrolü, merkeziyetsiz likidasyon ve sigorta yenilikleri, zincir üstü şeffaf uyarı ekosisteminin inşası ve yatırımcılara yönelik aşırı piyasa koşulları eğitimi ile Web3 pazarının dayanıklılığını temelden artırabilir, gelecekte benzer "ani çöküş fırtınası"nın tekrar yaşanmasını önleyerek daha stabil ve güvenilir bir ekosistem inşa edebiliriz.