# Ethena、Pendle と Aave: アービトラージチェーンとリスク管理メカニズムの解析Ethenaの人気が高まる中、混雑したアービトラージチェーンが高速で動いている：ユーザーはAaveにUSDeを担保にして安定コインを借り、PendleのYT/PTを購入して利益を得て、一部のポジションを再びPTをAaveに供給してレバレッジをかけることで、Ethenaポイントなどの外部インセンティブを得ている。これにより、Aave上のPTの担保エクスポージャーが急激に上昇し、主流の安定コインの利用率は80％以上の高水準に押し上げられ、全体のシステムはあらゆる変動に対してより敏感になっている。この記事では、この資金チェーンの運営メカニズム、退出経路、AaveとEthenaのリスク管理設計について深く分析します。メカニズムを理解することは第一歩に過ぎず、本当の達人の進化はフレームワークのアップグレードを分析することにあります。私たちはデータ分析ツールを使って「過去」を振り返ることが多いですが、もっと必要なのは「未来」のさまざまな可能性を予見し、リスクの境界を先に定めてから利益について議論することです。## アービトラージ機構：収益からシステムへの影響アービトラージパスの概要：AaveにeUSDeまたはsUSDeを預け、ステーブルコインを借りてから、PendleでYT/PTを購入します。YTは将来の利益に対応し、PTは利益を剥離するために割引価格で購入され、満期まで保有して1:1で償還し、差額を得ます。本当に"大きな利益"はEthenaのポイントなどの外部インセンティブです。取得したPTはAaveで担保として使用され、循環ローンを形成します："PTを担保にする → ステーブルコインを借りる → PT/YTを購入する → 再担保"。この方法は、比較的確実な収益を得るためにレバレッジを利用して高い弾力性のあるリターンを追求するためです。この資金チェーンが貸出市場に与える影響：- Aave オープンポジションの変化：USDe がサポートする資産が Aave の主流担保となり、シェアは約 43.5% に達し、主流のステーブルコインの利用率を押し上げました。- 借入市場が混雑している：USDeの借入規模は約3.7億ドルで、その約60%はPT戦略のレバレッジに使用され、利用率は約50%から約80%に上昇した。- 集中度上昇：Aave の USDe 供給が高度に集中しており、前二大主体が合計で 61% を超えています。集中度に加え、循環レバレッジが収益とシステムの脆弱性を拡大させています。法則は非常に簡単です：リターンが魅力的であればあるほど、サイクルは混雑し、システム全体がより敏感になります。わずかな変動もレバレッジの鎖によって無情に増幅されます。## 退出メカニズムのジレンマ：Pendleの構造的制約レバレッジを下げるかポジションをクローズするための2つの主要なルート：- 市場からの退出：期限前に PT / YT を売却し、安定コインに戻して返済と解放を行う。- 満期まで保有して退出：PTを満期まで保有し、1:1で基礎資産を償還して返済します。遅いですが、市場の変動時により安定しています。退出が難しくなる理由は主にPendleの二つの構造的制約から来ています：- 固定期限：PT 到期前不能直接赎回，只能在二级市場で売却できます。「迅速なレバレッジ削減」は、深度と価格の変動の二重の試練を耐えなければなりません。- AMMの"インプライドリターンレンジ"：PendleのAMMは、設定された範囲内で最も効率的です。一旦市場の感情が変化し、リターン価格が範囲を超えると、AMMは"非活性化"され、取引はより薄いオーダーブックでのみ成立し、スリッページと清算リスクが急激に上昇します。したがって、市場が安定しているときに退出するのは通常難しくありませんが、市場が再評価され、流動性が混雑しているときには、退出が主な摩擦点となり、事前に計画を準備する必要があります。## Aaveのリスク管理メカニズム：秩序ある制御されたデレバレッジ構造的摩擦に直面して、Aaveは「ブレーキとバッファ」のメカニズムを採用しました：- フリーズと底価格メカニズム：PT価格がオラクルの底価格に達し維持されると、関連市場は期限までフリーズされる；期限後、PTは自然に基礎資産に分解され、安全に清算/解除される。- 内部化された清算:極端な場合、清算報酬は0に設定され、担保は段階的に処分されます:流動性が回復した後、USDeは二次的に売却され、PTは満期まで保持されます。- ホワイトリストの償還：もし貸出契約がEthenaのホワイトリストを取得した場合、USDeを使用して基盤のステーブルコインを直接償還でき、インパクトを低減し、回収を向上させます。- 付随ツール：USDeの流動性が厳しい時、Debt SwapはUSDe建ての債務をUSDT/USDCに交換できます。しかし、E-modeの設定に制約され、移行にはハードルと手順があります。## Ethenaのサポートメカニズム：アダプティブベースEthenaの"オートマチックトランスミッション"は衝撃を吸収するために使用されます：- 構造と資金レートのサポート：資金レートが低下または負になった場合、Ethenaはヘッジポジションを減少させ、ステーブルコインのサポートを増加させる；2024年5月中旬にはステーブルコインの比率が約76.3%に達した後、約50%の領域に戻ったが、依然として前年より高い。- バッファ能力：極端なLST没収シナリオにおいて、USDe全体のサポートに対する純影響の推定は約0.304%；6,000万ドルの準備金はこのような衝撃を吸収するのに十分です。- 資産の保管と隔離：Ethenaは第三者の保管会社を通じて場外決済と資産の隔離を行い、資産の所有権を保護します。この隔離構造により、高効率の緊急プロセスが実現します：取引所が中断した際、保管会社は未決済のポジションを無効にし、担保を解放し、Ethenaが迅速にヘッジポジションを移動できるようにします。## 重要なリスク信号以下の6つのシグナルは、Aave × Pendle × Ethenaとの連動性が非常に高く、日常の監視指標として利用できます:1. USDe 借入と利用率：総借入量、レバレッジ PT 戦略の割合と利用率の推移を追跡します。利用率が長期間約 80% を上回ると、システムの感度が著しく上昇します。2. Aaveのオープンポジションとステーブルコインの二次効果：USDe支持資産がAaveの総担保に占める割合、およびコアステーブルコインの利用率への波及効果に注目する。3. 集中度と再担保：主要アドレスの預金占有率を監視する；主要アドレスの集中度が50-60%を超えた場合、同方向の操作が引き起こす流動性ショックに警戒する必要があります。4. インプライド利回り範囲の近接度：ターゲット PT/YT プールのインプライド利回りが AMM の設定範囲の境界に近づいているかを確認します。5. PTリスクオラクルの状態：PT市場価格とAaveリスクオラクルの最低価格閾値の距離に注意してください。6. Ethenaのサポート状況：定期的にEthenaが公表する準備構成を確認し、ステーブルコインの割合の変化に注目してください。## リスクと流動性管理の境界上記の信号を4つの明確な"境界"として固化し、"リスク限度 → 発動閾値 → 処分アクション"の周りに操作のクローズドループを設計します：1. サイクリック乗算器境界 - 制限:最大サイクル乗数と最小マージン冗長性を設定します - トリガー：利用率 ≥ 80% / ステーブルコイン貸出金利の急上昇 / 範囲接近度の上昇 - 動作：倍率を下げる、保証金を追加する、新しいサイクルの追加を一時停止する；必要に応じて「満期まで保持」に切り替える2. Term Constraint (PT) 境界 - 限定："期限前に売却"に依存するポジションにスケール制限を設ける - トリガー：インプライドリターンが範囲を超えた / 市場の深さが急落した / オラクルの底値に近づいた - アクション：現金とマージンの割合を引き上げ、退出の優先順位を調整；必要に応じて"減少のみ"の凍結期間を設定する3. オラクル状態の境界 - 限額：オラクルの最低価格との差（バッファ）と最短観察ウィンドウ - トリガー：価格差 ≤ 設定された閾値 / フリーズ信号トリガー - アクション：段階的なポジション縮小、清算警告の強化、Debt Swap / レバレッジ削減 SOP の実行、データポーリング頻度の向上4.ツールが境界をこすります - 限度：ツールの利用可能額/時間枠と最大許容スリッページおよびコスト - トリガー：借入金利または待機時間が閾値を超える / 取引の深さが下限を下回る - 動作：資金の冗長性を確保し、代替チャネルに切り替え、戦略のポジション拡大を一時停止する## まとめEthena x Pendle のアービトラージは、Aave、Pendle、Ethena を繋げて "収益磁力" から "システム弾性" への伝導チェーンを形成しました。資金サイドの循環は感度を高め、市場サイドの構造的制約は退出のハードルを引き上げ、プロトコルはそれぞれのリスク管理設計を通じてバッファを提供します。DeFiの分野では、分析能力の進化はデータの見方と使用法に現れています。我々はデータ分析ツールを使って"過去"を振り返ることに慣れていますが、より必要なのは"未来"のさまざまな可能性を予見することです。先見的な"ストレステスト"やシミュレーションモデルを導入することで、リスク信号をパラメータ化し、デジタル沙盤の中でさまざまなシナリオを繰り返し推演して、信頼できる実行マニュアルを作成することができます。実践を始めたい場合は、Pythonに基づく業界標準フレームワークであるcadCADを選ぶことができます。また、最先端のGenerative Agent-Based Modeling (GABM)技術に基づく新世代プラットフォームHoloBitを試すこともできます。HoloBitは強力なビジュアライゼーションとコード不要の機能を提供しています。
Ethena、PendleとAave: 高収益アービトラージチェーンのリスク管理と退出メカニズムの解析
Ethena、Pendle と Aave: アービトラージチェーンとリスク管理メカニズムの解析
Ethenaの人気が高まる中、混雑したアービトラージチェーンが高速で動いている：ユーザーはAaveにUSDeを担保にして安定コインを借り、PendleのYT/PTを購入して利益を得て、一部のポジションを再びPTをAaveに供給してレバレッジをかけることで、Ethenaポイントなどの外部インセンティブを得ている。これにより、Aave上のPTの担保エクスポージャーが急激に上昇し、主流の安定コインの利用率は80％以上の高水準に押し上げられ、全体のシステムはあらゆる変動に対してより敏感になっている。
この記事では、この資金チェーンの運営メカニズム、退出経路、AaveとEthenaのリスク管理設計について深く分析します。メカニズムを理解することは第一歩に過ぎず、本当の達人の進化はフレームワークのアップグレードを分析することにあります。私たちはデータ分析ツールを使って「過去」を振り返ることが多いですが、もっと必要なのは「未来」のさまざまな可能性を予見し、リスクの境界を先に定めてから利益について議論することです。
アービトラージ機構：収益からシステムへの影響
アービトラージパスの概要：AaveにeUSDeまたはsUSDeを預け、ステーブルコインを借りてから、PendleでYT/PTを購入します。YTは将来の利益に対応し、PTは利益を剥離するために割引価格で購入され、満期まで保有して1:1で償還し、差額を得ます。本当に"大きな利益"はEthenaのポイントなどの外部インセンティブです。
取得したPTはAaveで担保として使用され、循環ローンを形成します："PTを担保にする → ステーブルコインを借りる → PT/YTを購入する → 再担保"。この方法は、比較的確実な収益を得るためにレバレッジを利用して高い弾力性のあるリターンを追求するためです。
この資金チェーンが貸出市場に与える影響：
Aave オープンポジションの変化：USDe がサポートする資産が Aave の主流担保となり、シェアは約 43.5% に達し、主流のステーブルコインの利用率を押し上げました。
借入市場が混雑している：USDeの借入規模は約3.7億ドルで、その約60%はPT戦略のレバレッジに使用され、利用率は約50%から約80%に上昇した。
集中度上昇：Aave の USDe 供給が高度に集中しており、前二大主体が合計で 61% を超えています。集中度に加え、循環レバレッジが収益とシステムの脆弱性を拡大させています。
法則は非常に簡単です：リターンが魅力的であればあるほど、サイクルは混雑し、システム全体がより敏感になります。わずかな変動もレバレッジの鎖によって無情に増幅されます。
退出メカニズムのジレンマ：Pendleの構造的制約
レバレッジを下げるかポジションをクローズするための2つの主要なルート：
市場からの退出：期限前に PT / YT を売却し、安定コインに戻して返済と解放を行う。
満期まで保有して退出：PTを満期まで保有し、1:1で基礎資産を償還して返済します。遅いですが、市場の変動時により安定しています。
退出が難しくなる理由は主にPendleの二つの構造的制約から来ています：
固定期限：PT 到期前不能直接赎回，只能在二级市場で売却できます。「迅速なレバレッジ削減」は、深度と価格の変動の二重の試練を耐えなければなりません。
AMMの"インプライドリターンレンジ"：PendleのAMMは、設定された範囲内で最も効率的です。一旦市場の感情が変化し、リターン価格が範囲を超えると、AMMは"非活性化"され、取引はより薄いオーダーブックでのみ成立し、スリッページと清算リスクが急激に上昇します。
したがって、市場が安定しているときに退出するのは通常難しくありませんが、市場が再評価され、流動性が混雑しているときには、退出が主な摩擦点となり、事前に計画を準備する必要があります。
Aaveのリスク管理メカニズム：秩序ある制御されたデレバレッジ
構造的摩擦に直面して、Aaveは「ブレーキとバッファ」のメカニズムを採用しました：
フリーズと底価格メカニズム：PT価格がオラクルの底価格に達し維持されると、関連市場は期限までフリーズされる；期限後、PTは自然に基礎資産に分解され、安全に清算/解除される。
内部化された清算:極端な場合、清算報酬は0に設定され、担保は段階的に処分されます:流動性が回復した後、USDeは二次的に売却され、PTは満期まで保持されます。
ホワイトリストの償還：もし貸出契約がEthenaのホワイトリストを取得した場合、USDeを使用して基盤のステーブルコインを直接償還でき、インパクトを低減し、回収を向上させます。
付随ツール：USDeの流動性が厳しい時、Debt SwapはUSDe建ての債務をUSDT/USDCに交換できます。しかし、E-modeの設定に制約され、移行にはハードルと手順があります。
Ethenaのサポートメカニズム：アダプティブベース
Ethenaの"オートマチックトランスミッション"は衝撃を吸収するために使用されます：
構造と資金レートのサポート：資金レートが低下または負になった場合、Ethenaはヘッジポジションを減少させ、ステーブルコインのサポートを増加させる；2024年5月中旬にはステーブルコインの比率が約76.3%に達した後、約50%の領域に戻ったが、依然として前年より高い。
バッファ能力：極端なLST没収シナリオにおいて、USDe全体のサポートに対する純影響の推定は約0.304%；6,000万ドルの準備金はこのような衝撃を吸収するのに十分です。
資産の保管と隔離：Ethenaは第三者の保管会社を通じて場外決済と資産の隔離を行い、資産の所有権を保護します。この隔離構造により、高効率の緊急プロセスが実現します：取引所が中断した際、保管会社は未決済のポジションを無効にし、担保を解放し、Ethenaが迅速にヘッジポジションを移動できるようにします。
重要なリスク信号
以下の6つのシグナルは、Aave × Pendle × Ethenaとの連動性が非常に高く、日常の監視指標として利用できます:
USDe 借入と利用率：総借入量、レバレッジ PT 戦略の割合と利用率の推移を追跡します。利用率が長期間約 80% を上回ると、システムの感度が著しく上昇します。
Aaveのオープンポジションとステーブルコインの二次効果：USDe支持資産がAaveの総担保に占める割合、およびコアステーブルコインの利用率への波及効果に注目する。
集中度と再担保：主要アドレスの預金占有率を監視する；主要アドレスの集中度が50-60%を超えた場合、同方向の操作が引き起こす流動性ショックに警戒する必要があります。
インプライド利回り範囲の近接度：ターゲット PT/YT プールのインプライド利回りが AMM の設定範囲の境界に近づいているかを確認します。
PTリスクオラクルの状態：PT市場価格とAaveリスクオラクルの最低価格閾値の距離に注意してください。
Ethenaのサポート状況：定期的にEthenaが公表する準備構成を確認し、ステーブルコインの割合の変化に注目してください。
リスクと流動性管理の境界
上記の信号を4つの明確な"境界"として固化し、"リスク限度 → 発動閾値 → 処分アクション"の周りに操作のクローズドループを設計します：
サイクリック乗算器境界
Term Constraint (PT) 境界
オラクル状態の境界
4.ツールが境界をこすります
まとめ
Ethena x Pendle のアービトラージは、Aave、Pendle、Ethena を繋げて "収益磁力" から "システム弾性" への伝導チェーンを形成しました。資金サイドの循環は感度を高め、市場サイドの構造的制約は退出のハードルを引き上げ、プロトコルはそれぞれのリスク管理設計を通じてバッファを提供します。
DeFiの分野では、分析能力の進化はデータの見方と使用法に現れています。我々はデータ分析ツールを使って"過去"を振り返ることに慣れていますが、より必要なのは"未来"のさまざまな可能性を予見することです。先見的な"ストレステスト"やシミュレーションモデルを導入することで、リスク信号をパラメータ化し、デジタル沙盤の中でさまざまなシナリオを繰り返し推演して、信頼できる実行マニュアルを作成することができます。
実践を始めたい場合は、Pythonに基づく業界標準フレームワークであるcadCADを選ぶことができます。また、最先端のGenerative Agent-Based Modeling (GABM)技術に基づく新世代プラットフォームHoloBitを試すこともできます。HoloBitは強力なビジュアライゼーションとコード不要の機能を提供しています。